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营收超过千亿，净利润同比大增10倍，支付交易规模超过国民GDP……估值2000亿美元的巨型独角兽蚂蚁集团，首次向外披露了多项让市场震惊的核心数据。
8月25日晚，蚂蚁集团分别向科创板、港交所递交IPO招股书，明确采用“同股同权”架构上市，迈出了“A+H”股上市的关键一步。此次公司发行后总股本将不低于300亿股，IPO发行新股数量合计不低发行后总股本的10%。目前其发行价和目标估值还未确定，但市场普遍认为其上市将成为今年全球最大规模IPO。
作为中国最大的数字支付提供商和数字金融平台，蚂蚁集团的经营数据一直颇受市场关注。招股书显示，这是一家毋庸置疑的造富机器。但公司的发展也并非毫无风险，比如2019年交易成本高达近500亿元；为了应对支付用户增速放缓，公司两年半内在销售方面烧掉超700亿元等。
成立17年，这家金融巨鳄究竟是怎么炼成的？不妨从招股书来细细解构一番。
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微贷接棒支付成为首位赚钱机器
2004年，为了解决淘宝网交易信任问题，马云对标国际支付巨头Paypal创立了支付宝，这是蚂蚁集团的前身。创立至今，蚂蚁集团经历了三个成长阶段：电子商务发展初期成形的支付宝，形成体系化金融服务的蚂蚁金服，再到更强调科技创新与全球视野的蚂蚁集团。
2020年上半年，蚂蚁集团业务虽然受到新冠肺炎疫情的负面影响，但整体业绩较为亮眼：营收为725亿元，同比增长38%。净利润为219亿元，同比增长1159%，超过2019年全年的180亿元，吸金能力惊人。
在准备上市的近几年，蚂蚁集团一直保持高速增长状态：2019年其营收突破千亿大关，达1206亿元。这一数据比2018年的857.22亿元同比增长了41%，比2017年的653.96亿元增长了84%。2017年到2019年，其净利润分别为82亿元、21.6亿元和180亿元。可见，从2017年到2019年，公司几乎实现了收入和净利润的翻倍增长。
数据来源:招股书
从营收构成来看，公司目前收入主要来自三大部分：数字金融科技服务、数字支付与商家服务、创新业务及其他。
其中，数字金融科技平台收入在总营收中占据半壁江山，增长迅猛。2020年上半年该项收入达460亿元，同比大增56%，在总营收中的占比攀升至63.39%。
数据来源:招股书
目前，蚂蚁集团的数字金融科技业务包含微贷（花呗、借呗、网商贷等）、理财（以余额宝为代表）和保险三大部分，2020年上半年分别为公司贡献39.41%、15.56%和8.42%的营收。创新业务及其他业务（主要是区块链、云计算等技术）收入为5.44亿元，营收占比仅为0.75%。
可见，蚂蚁集团目前的收入主要来源于支付、微贷、理财和保险四驾金融马车，带着科技标签的创新业务贡献比例尚小。
此前，支付业务一直是蚂蚁集团最大的收入来源，但这一地位正逐渐被微贷业务所替代。招股书显示，2017年到2019年，蚂蚁集团的数字支付与商家服务（支付宝）营收分别为358.9亿元、443.6亿元与519亿元，在总营收中的占比分别达54.9%、51.8%与43%。
到2020年上半年，支付业务的营收下降至260亿元，在公司营收中的占比为35.86 %。微贷平台正式替代支付业务成为公司营收和利润主力。
财报显示，2017年到2019年，微贷平台收入分别为104.9亿元、224.2亿元、418.9亿元，贡献营收比例分别为24.8%、26.25%与34.7%。2019年蚂蚁平台促成的信贷余额实现爆发性增长，从2018年底的10456亿元翻倍增长至20138亿元。
2020年上半年，这一增长还在持续：平台促成的消费信贷余额为17320亿元。招股书称，截至2020年6月30日的12个月期间，约有5亿用户通过蚂蚁集团的微贷科技平台获得了消费信贷。这推动其微贷收入2020年上半年同比增长约59.5%至286亿元。
数据来源:招股书
此外，2020年上半年蚂蚁集团的理财科技平台收入为112.8亿元，同比增长56%。截至2020年6月30日，蚂蚁集团与约 170 家资产管理公司达成合作，后者通过蚂蚁平台所管理的资产总金额约为4.1万亿元。
在保险业务方面，蚂蚁集团目前已经手持多张保险牌照，覆盖财险、寿险领域，不过最终让其类保险业务一炮而红的是2018年11月推出的相互保。目前相互宝参与会员超过1亿。截至2020年上半年，其保险业务收入为61亿元，同比增长47%。
截至2020年6月30日的12个月期间，蚂蚁集团与约90家保险机构合作，其保险科技平台促成的保费及分摊金额达518亿元。2017年到2019年这项数据分别为92亿元、145亿元和375亿元。
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支付宝数据交易规模超过国民GDP
撑起2000亿美元估值
由马云创立的蚂蚁集团，目前依然在马云的控制之中。招股书显示，蚂蚁集团背后主要有四大直接股东：杭州君瀚股权投资合伙企业、杭州君澳股权投资合伙企业、杭州阿里巴巴网络科技有限公司和其他股东。其中，杭州君瀚和杭州君澳均为蚂蚁集团的员工持股平台，分别持股29.8621%和20.6556%。阿里巴巴和其他股东持股量分别为32.6470%和16.8353%。
马云个人持有蚂蚁集团8.8%的股份，但因为能够行使君瀚和君澳持有的蚂蚁集团股份的表决权，合计控制着50.5177%的蚂蚁集团股权，为后者实际控制人。全国社保基金在蚂蚁集团的持股比例为2.9%，为后者最大外部股东。
蚂蚁集团从支付业务起家。目前，支付业务对其营收贡献虽然已经退居第二位，但依然是公司的核心。
财报显示，目前支付宝拥有超10亿用户、8000多万商家，合作金融机构超过2000家，是全球最大的生活服务/商业类APP。从2017年12月到2020年上半年，支付宝的月度活跃用户从4.99亿增长至7.11亿。相较而言，目前Paypal的全球活跃注册用户约为3亿人。
蚂蚁集团的支付收入主要是按照交易金额的一定比例向商家和交易平台收取服务费，其中也包括跨境支付。截止2020年6月30日的12个月内，蚂蚁的国际支付及商业服务业务，交易规模达到6219亿元。
在截至2020年6月30日的12个月，支付宝的境内用户在平台上完成了共计118万亿元的总支付交易规模。2017年到2019年，其数字支付总交易规模分别为68.5万亿元、90.8万亿元和111.1万亿元。2019年的数据超过中国当年的国内生产总值（99万亿元），接近当年社会消费品总额的三倍。
值得注意的是，支付宝对蚂蚁集团的价值远不止支付。成立17年间，支付宝经历了多个关键发展节点，包括推出快捷支付、二维码支付、余额宝等。作为超级流量入口，支付宝为蚂蚁集团的数字生活服务和数字金融服务导流，是蚂蚁集团收入和估值的重要基础。
据财新报道，IPO前资本市场对蚂蚁集团的估值已经超过2000亿美元，略超过中行和农行两大商业银行。如此高的估值，主要是基于支付入口为其带来的庞大流量、全面的金融牌照以及国际化拓展的想象力等。
具体来说，支付宝除了通过聚合各类日常生活场景的服务，广泛覆盖并连接消费者和商家，还极大程度上带动其数字金融业务。招股书显示，截至2020年6月末的12个月内，有7.29 亿的支付宝年度活跃用户使用公司平台的微贷、理财、或保险产品和相互宝项目。
不过，无论是营收还是用户数量，支付宝近两年都明显面临增长放缓的问题。招股书显示，2017年蚂蚁集团的月活用户为4.99亿人，2018年同比增长24%至6.18亿人，2019年月活用户数为6.59亿人，但同比增长仅有7%，用户增速明显放缓。
数据来源:招股书
事实上，早在2018年年底，中国移动支付的渗透率就已经高达92.4%。在这个存量市场，支付领域的两大巨头微信支付和移动支付之间的竞争已经接近尾声。在下个阶段，支付宝要想进行用户拓展，开发更多增量市场已经迫在眉睫。
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用户增长压力和监管挑战
近两年，为了开拓线下支付市场，阿里和蚂蚁集团一方面大力收购线下零售巨头。另一方面在努力推进本地生活平台策略。
2020年3月，支付宝重新梳理本地生活的布局，进行了支付宝改版，以全面向阿里本地生活导流。同月举行的“2020支付宝合作伙伴大会”上，蚂蚁金服CEO胡晓明宣布支付宝升级为数字生活开放平台，聚焦服务业数字化的新战略目标，未来三年将携手5万服务商帮助4000万商家完成数字化升级。
当下，小程序正成为支付宝线下场景的另一个重要战场。2019年，支付宝宣称三年将为小程序创业者投入10亿元补贴，并开放公域流量入口，以此打造相关生态。
截至2020年6月底，支付宝App内部共计有超过200万个小程序，与微信仍有差距。据财新报道，支付宝和微信支付目前在线下支付市场的份额对比差不多为7：3。
为了解决用户增长疲软问题，蚂蚁集团近两年在销售方面的支出相当庞大：2018年、2019年和2020年上半年，公司在销售方面分别投入473.5亿、180.5亿元和60.7亿元，两年半内共计烧掉715亿元，相应新增了2.12亿的支付宝月活用户。相较而言，同期公司在研发方面的投入仅有69亿元、106亿元和46.5亿元。
数据来源:招股书
随着国内用户拓展的天花板已现，国际化成了蚂蚁集团当下的新增量故事。根据蚂蚁金服2016年定下的目标：未来九年要服务20亿消费者，其中50%的用户在海外。目前支付宝的国内用户已经超过9亿，未来海外将成为其更大战场。不过，当下疫情及国际形势尚不明朗，短期内其国际化步伐恐怕很难走快。
除了用户增长压力，蚂蚁集团另一风险在于可能面临的监管挑战。
从成立至今，蚂蚁集团一直在挑战着传统金融体系，为此多次受到监管“打压”，比如2014年央行支付结算司曾发文要求暂停支付宝有关业务。蚂蚁集团一路成长的历程，同样是与监管博弈、共存的历史。如今，背靠着阿里电商生态体系，蚂蚁集团已经逐步形成“流量+支付+金融产品”的内部循环体系。但这一无边界扩张和金融的风控要求是否能一直保持平衡？
在招股书中，蚂蚁集团明确指出相关风险：“我们和合作伙伴受到广泛的法律法规约束，未来的法律法规可能施加额外要求及其他义务，可能对业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。”
目前支付宝的资金闭环问题正愈发严重。当支付宝七八成的业务量均是在其平台内部循环，而无需通过两大清算机构银联和网联转接时，是否有必要拆分、如何拆分支付宝，正成为监管当局正在思考的议题。
监管风险带来的是交易中合规成本的攀升。交易成本主要指促成支付宝平台交易而发生资金流入时，蚂蚁集团向金融机构支付的费用，是其营业成本的重要组成部分。招股书显示，从2017年至2019年，蚂蚁集团的交易成本从194亿元快速增长至467亿元。交易成本提升，进一步导致蚂蚁集团毛利率从2018年的52.3％降至2019年49.8％。
数据来源:招股书
在金融监管趋严、用户增速放缓的当下，蚂蚁集团正努力淡化自身的金融色彩，替代以科技感。除了近两年来持续向外强调自身是一家科技公司，提交招股书前两个月，蚂蚁还将名称从“浙江蚂蚁小微金融服务股份有限公司”改为“蚂蚁科技集团股份有限公司”，去金融化用意明显。
蚂蚁集团在招股书中披露称，此次募资40%将用于进一步支持创新、科技的投入，30%助力数字经济升级，20%补充流动资金（及一般企业用途），10%加强全球合作并助力全球可持续发展。
不过，从财报数据来看，有着科技和全球化梦想的蚂蚁集团，目前要走的路还很长。
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